核心結論::①今年至今基金凈值跌幅已超過20%，之前出現這種現象的08、11、18 年均是貨幣政策偏緊，而今年宏觀政策偏松，類似12、16 年。②歷史上市場見底順序：高股息股>寬基指數>基金重倉股，基金重倉股近期跌幅更大，其中成長類股的估值已處于歷史偏低位。③借鑒歷史，政策底到業績部之間是布局期，目前處于此階段，先圍繞穩增長主線，如金融地產、新基建(彈性更大)，逐步關注經濟復蘇相關的消費。
年度視角看基金凈值及指數漲跌幅。近期隨著市場的回調進一步持續，部分投資者對后市的情緒也較為悲觀，認為今年A 股將迎來典型的熊市。其實以普通股票型基金指數和滬深300 來衡量，今年截至目前無論是基金還是指數在回撤幅度上確實已經接近典型的熊市。而08、11、18 年市場大跌的背景均是貨幣政策收緊，今年則是宏觀流動性偏寬松，微觀企業盈利望小幅增長，類似12、16 年。其實參考3 年滾動收益率的數據，可以發現目前基金凈值和滬深300 的跌幅已經很可觀，從均值回歸角度分析，基金凈值和指數的年度跌幅有望收窄。
基金持倉結構及重倉股的回調情況。歷史上板塊見底順序為高股息股>指數>
基金重倉股，近期基金重倉股跌幅大于指數。其實重倉股之所以在指數見底前后跌幅更大，背后的原因主要源自于基金的持倉結構較為集中。而從近期的情況來看，基金的持倉結構已在偏向均衡。我們在主動偏股型基金重倉股中挑選了前三十大重倉股，從調整幅度來看，自21 年12 月指數高點以來(截至2022/04/22，下同)滬深300 最大跌幅為23%，同期22Q1 基金前三十大重倉股最大跌幅的均值為35%、中位數34%，基金重倉股的跌幅明顯更深。
此外我們在前三十大重倉股中進一步挑選了屬于TMT、軍工、新能源產業鏈、醫藥等代表性成長行業的個股，從基金重倉股角度看成長股的估值已經來到歷史較低的區間。
當下是布局期。我們在《歷史復盤看政策底、市場底、業績底-20220406》
中指出，政策底到業績底是復雜筑底過程，市場底并不一定高于或者低于政策底，但是著眼長期，如果從歷史上政策底出現的時間開始布局，最終都會取得較好的收益。這一次的政策底其實是去年12 月，標志是中央經濟工作會議定調全面穩增長，此后政策不斷加碼，業績底需等待政策效果出現。如果全年5.5%左右的GDP 目標能實現，我們預計22 年全部A 股歸母凈利潤同比增速5-8%左右，那未來市場會隨著企業盈利的增加而逐步填坑，全年跌幅將會收窄。配置方向上，借鑒09-10 年和2020 年，今年上半年配置主線是穩增長政策，下半年是經濟復蘇。今年上半年GDP 在疫情等因素的影響下有明顯的下行壓力，而穩增長是最大的正能量，因此上半年的配置主方向要圍繞著穩增長政策主線。而展望下半年，隨著政策逐步落地，經濟將會逐步起來，因此與經濟復蘇相關的消費基本面更強。年初以來，金融地產及老基建表現較優，未來我們認為將逐步重視新基建、消費。
風險提示：通脹繼續大幅上行，國內外宏觀政策收緊。
（文章來源：海通證券）
